2014年8月21日，上海黄浦江畔，由59家民营龙头企业联合设立的中国民生投资股份有限公司（下称“中民投”）成立，注册资本高达500亿元。四年多时间里，其快速成长为总资产超3000亿元的民企投资航母。

但进入2019年，中民投在上交所上市的相关债券交易价格数次出现波动异常。2月12日起，中民投申请将“17 中民 G1”、“18 中民 G1”、“18 中民 G2”三只债券暂停竞价系统交易。消息面上，30亿元定向私募债“16民生投资PPN001”出现兑付疑云。

债券价格的跳水，或是持有人出于自身流动性需要，或是持有人信心不足。但如此幅度的下跌，在市场人士看来，债券兑付传闻更多反映出投资人对中民投的疑虑，揭开这艘民企投资航母的资金窘境一角。

“债券兑付肯定要融资部门提前准备，纠结在是否已经兑付说明其资金链是比较紧张了。”多位受访金融市场人士表示。

亦有市场人士称，中民投的资金链紧绷在金融市场上并不是秘密。从成立以来就高举高打的“中民投”，负债水平快速攀升，但其所布局的领域多属于重资产、高投入、回报周期较长的行业，如光伏、房地产等。

成立以来，中民投的发展路径也经历了数次调整。中民投总裁吕本献近期介绍，2018年8月份，中民投在投资逻辑上提出了“四大转变”，即从高速发展向高质量稳定发展转变；从传统业态、传统商业模式向新业态、新商业模式转变；从重资产经营向轻资产管理转变；从重资本投入向重解决方案转变。

对于航母级企业来说，转变并不容易，少不得要为此前的部分布局买单。市场也密切关注，这次其是否能够平稳驶出风浪？

债券波动探因

步入2019年，“17 中民 G1”便出现波动。1月22日下跌16.46%；1月23日更是下跌近30%。

对此，中民投方面回应，这是债券二级市场的交易行为，公司其他债券价格和估值正常。“17中民G1”由于2018年8月开始有部分投资人因产品到期二级市场卖出部分债券，因此中小投资者持有并有了小额的二级市场交易，更容易受到外界影响。债券一级发行的认购方主要是大型机构，通常单个投资者认购规模不低于5000万元。23日全天成交金额为767万元，仅占债券总规模的0.15%。

1月24日，“17 中民 G1”恢复上涨，此后仍波动不止。直到2月11日波动加剧，盘中两度临时停牌。当日成交2513万元。相较2018年最后一个交易日的89.90元，“17 中民 G1”目前已经下跌近60%。

1月29日，“16民生投资PPN001”到期，到期前有投资人对其兑付心存疑虑。有相关人士对21世纪经济报道记者表示，该笔债券已经得到兑付。但市场亦指其技术性违约。对此，中民投方面并未公告兑付情况以示信心，评级公司也并无新动作。

但中民投背负的短期偿债压力被揭开。发行资料显示，“17 中民 G1”发行规模为44.80亿元，原定20亿元用于补充流动资金，24.8亿元用于偿还借款。不过最后综合公司及子公司资金需求及借款到期状况等因素，调整为38.25亿元用于偿还借款，6.55亿元用于补充流动资金。

截至2018年9月末，中民投一年内到期的非流动负债为429.76亿元，短期偿债压力较大。21世纪经济报道记者梳理，中民投一年内需要还本付息的债务融资工具规模为198.05亿元，涉及15只债券。

自成立以来，中民投便高负债进行业务布局，成立次年负债率便攀升至67.23%，2016年、2017年年、2018年9月末负债率分别为73.57%、74.89%、74.89%。

“公司很早就想把负债率降下来，但是摊子铺的太大了，降下来并不容易。”有接近人士表示。中民投在融资文件中也指，资产负债率的快速上升，在目前国家整体层面推进金融去杠杆的背景下，一旦融资成本快速攀升，公司财务风险亦将不可避免的增加，可能会对公司财务状况产生不利的影响。

除直接融资外，中民投称有充足的授信额度缓解公司的资金压力。截至2018年9月末，其银行授信额度1503.24亿元，已使用额度761.44亿元，未使用额度为741.80亿元。

不过有商业银行高管对21世纪经济报道记者评价称，授信额度并不意味着机构可以获得足额融资，金融机构的授信会根据市场变化进行调整，一旦市场环境或机构主体经营出现变化，银行授信调整会给机构带来不小的压力。

重资产业务回报周期漫长

21世纪经济报道记者梳理，受市场环境影响，中民投的发展战略也几经调整。

成立之初，其确定“两翼齐飞、产融结合”的发展路径，国内外两个市场同时发展。在海外重点发力的板块包括国际并购、国际融资租赁、引导中国钢铁等过剩产能走出去的印尼工业园区等；在国内重点布局新能源光伏发电、现代物业、金融地产（以上海董家渡地块为代表）、装配式建筑、航空租赁等。不过，有中民投高管对21世纪经济报道记者表示，受跨境并购和外汇政策等原因影响，中民投自2016年开始转向重点布局国内市场。

在国内市场，其多项产业布局投入大，回报周期较长，且受宏观经济、 金融市场及相关行业波动影响较大。

以其重点布局的光伏新能源板块为例，截至2018年9月30日，中民新能已建光伏电站项目共计22个，投资总额为100.98亿元，项目投资回收期普遍在9-10年。此外，2018年光伏补贴取消、并网发电电价调整等因素影响，投资回收期变得更加漫长。中民投曾希望与辽宁成大达成收购中民新能的合作，不过最终未能成行，辽宁成大公告称，原因之一是由于双方对标的资产的估值存在较大分歧。

中民投经营收入成为保障其偿债的主要来源。经营数据显示，其2016年以来至2018年9月营业收入分别为195.15亿元、286亿元、246.87亿元；净利润分别为36.76亿元、55.64亿元、16.02亿元。2018年度净利润出现大幅下降。而其2017年的收益，很重要一部分来自于处置中民外滩（董家渡地块开发）部分股权产生的投资收益。当年，中民投将中民外滩45%股权转让给安信信托，获得142.61亿元。

比较中民投2015年、2016年、2017年营收板块贡献还可以发现，其多项业务板块收入并不稳定。以2017年度营收为例，保险业务占比24.38%，资本管理与股权投资业务-7.02%，综合物业销售25.82%，物业管理12.22%，公务机托管3.69%，新能源3.30%，融资租赁8.53%；其他（包括大宗商品贸易、咨询服务、医疗、酒店等业务板块）29.08%。其经营成本也随业务扩张不断增长，其中职工薪酬在2016年、2017年分别为19.77亿元、38.31亿元，占营业支出比例为19.83%和18.83%。

有接近中民投人士表示，大量布局回报周期较长的房地产、光伏、融资租赁等业务导致负债率居高不下，多个业务板块子公司、孙公司像野草一般野蛮生长，但是管理上并没有跟上。

断臂求生？卖地+引战

如上文所说，中民投在2018年8月份提出在投资逻辑上“四大转变”，转向轻资产管理、新业态。但航母级企业的转变并不容易。

随着各项业务的展开，中民投负债经营程度快速上升，目前已积聚了较大规模的刚性债务，且未来公司并购、投资仍存在持续的融资需求。对当下的中民投来说，如何筹措资金解决眼前的流动性是当务之急。

一方面，变卖资产。中民投持股50%的董家渡地块再次被摆上案头。“这是目前中民投手上最值钱也相对能够变现的资产了。”业内人士表示。

另一方面，引入战略投资者。“金融市场中投资人信心不足会引发恶性循环。如果能够引入超级机构作为战略投资人，或许可以化解信任危机中的击鼓传花。”一位资深金融市场人士对记者评论道。

中民投成立之际，设立了北京国信保泰投资顾问有限公司认缴30%注册资本，但国信保泰资深不会实缴注册资本，认缴资本将通过新老股东受让股份并履行这一义务。公司称这是为未来新老股东增资预留必要操作空间。此外，中民投股权高度分散，无实际控制人。中民投称，这种结构有利于最大限度将股东的强势积累与公司的坚实平台高效结合，促进民营资本合力，推动资源优化配置。这很容易让人联想到当年成立民生银行时的情形。但上述资深金融市场人士表示，股权过于分散对于引入战略投资人并不利。

中民投首任董事局主席董文标在2018年10月离任后，原中民投总裁李怀珍接任这一职务。2月11日，中民投首次设立董事局联席主席一职，由正大集团资深副董事长杨小平担任。

正大集团在华设立企业超过400家，总投资超过1200亿元，是在华投资规模最大、投资项目最多的外商投资企业之一。正大集团通过正大光明企业管理有限公司，持有中民投2%股份。作为股东方代表，杨小平自中民投成立以来即担任中民投董事、董事局关联交易委员会主席、中民投全球专家咨询委员会委员等职务。

有接近中民投的人士评价称，此次股东方代表出任董事局联席主席，或意味着股东方希望对中民投此前经营中的弯路进行调整。

（信息来源：二十一世纪经济报）